每週財經動向　第三卷６３８期　二零零一年六月三日

合法及非法沽空　高步昇

香港股市經常波動得非常厲害是人所共知的事，但原因何在卻甚少人探究。表面的原因
是資金流入及流出股市非常快速，形成股價狂升暴跌，但實際上是各路資金齊集香港，
而且股市監管不健全，過於寬鬆引致。

自九三年末季開始，美資大經紀行在香港股市翻手為雲，覆手為雨，予取予攜。它們財
雄勢大，客戶的存倉夠大，資金又多，加上利用其國際大行的的聲威，單是推介一隻股
份或建議沽出一隻股份已可影響股價升降。本地傳媒習慣作應聲蟲，大行作評論大都立
刻報導，更增其影響力。此外，它們對個別股市前景的評論，建議增持或減持同樣具影
響力。這些大經紀行很多時兼做投資銀行，一方面替公司批股集資，一方面發表研究報
告吹捧該公司，明顯有利益衝突，此種行徑在美國、日本及香港都發生過，已引起公眾
人士注意，但香港的證監機構似乎未引起足夠的重視。

投資者都知道大戶炒高股價派發股票出街可以賺錢，但比較少人留意是，即使股價只是
企於合理的水平，只要大戶沽貨後能夠踩低個市，在低價吸回股份一樣可以賺大錢，其
原理與炒高派發並無分別。這裡所說的乃是沽空，香港股市理論上可借貨沽空，但這是
大戶及機構投資者的專利。大體上資金少於三千萬元者，不要夢想借貨沽空，因為沒有
經紀行願意替他們做。若然閣下有數千萬元的資金或是基金經理則可借貨沽空，經紀行
可替閣下安排。現時聯交所每天所公布的沽空數字相信只是實際沽空數宇的一部分，因
為很多沽空行動根本無呈報。

借貨沽空神出鬼段

理論上經紀行可替甲客戶向乙客戶借入股票，讓甲客戶沽出，乙則向甲收回利息，並訂
明何時歸還股票，這是合法沽空的途徑。事實上某些基金購入股票作長線投資，或公司
的大股東持股量甚大，借出一部分股份亦不會影響其控制權。此乃借貨的兩個來源，借
貨者付利息，借出者收利息乃是公平的交易。由於將股票存倉並無利息，因此一些人願
意借出股票。

問題是大行借入股票後若然遇上不利的消息，例如金融風暴、經濟衰退、公司盈利倒
退，便可以大舉沽空。而且各大行互相觀望，甲行大沽，乙行覺得不妥亦加入沽空行
列，跟看丙、丁、戊行又加入，最後演變成大跌市，越跌越烈。沽空者最後可以低價吸
回股票還予人家。形成跌市的一個原因，乃是基金眼看勢色不對可能加入沽貨行列，因
為此乃他人資金，即使虧本沽出，基金經理亦不會感到肉痛。

此所以筆者常提及大戶炒上可賺錢，散戶借不到貨只可乘炒上之機出貨獲利，像是綁著
一隻手與大戶過招，非常吃虧自不待言。不過，此乃指合法沽空而言。至於非法沽空，
較常見的是經紀行挪用客戶的股票暗中將之沽出或借出，遲些才補回，神不知鬼不覺。
自從實施中央結算後，所有股票都以經紀名義(common nominee)存倉，根本分不清股票
是誰的，經紀無權沽誰有權沽？九七至九八年的大跌市，此種非法沽空就非常普遍，正
達事件及其它醜聞各位應記憶猶新。鮮為人注意的是證監曾展開連串調查，對此類事件
公開譴責，其中有大行赫然在犯規之列(名稱不便引述，各位翻查證監的資料便清楚)，
被指借出甲客戶的股票予乙客戶沽出，而甲客戶是不知情的，此中情節已昭然若揭，畫
公仔不用畫出腸。

沽空股票經濟衰退

在大跌市之時，經紀行若要博懵易如反掌，將客戶的貨擲出，一兩週後補回已經賺到
笑，若然夠膽，更可「萬里長空」，沽空之後一大輪才補回。當然此乃非法的行為，證
監近年查得甚緊。但若要健全香港股市，保障投資者的利益，在大市急跌人心惶惶之
時，證監宜加緊查察非法沽空，以收阻嚇之效。最後一提，證監若能查察電訊盈科的空
倉情形，小股東將有救，因為不少大空倉仍未補回才會出現目下的情況。

「借貨沽空」和「非法沽空」可以導致財富大蒸發和經濟衰退，過去三年香港「以身作
則」證明了給人們看，但似乎監管當局對比毫無辦法。