香港股災重溫　呂志華　明窗出版社

第一輯　香港股災重溫

熊市資料檔案

不知道大家有沒有計算過，每一次熊市的跌幅有多大？每一次的跌市持續的時間又有多
久？以下是本港過去有恆生指數以來，五次熊市的資料。

第一次熊市恆生指數從120點下跌到58.61，所需時間不詳，跌幅約51%。

第二次熊市恆生指數從一九七三年三月九日的1774.96，大幅暴瀉到七四年十二月十日
的150.11，需時共一年零九個月，跌幅高達91.5%。

第三次熊市恆生指數從八一年七月的1810.20開始，反覆跌到八二年十二月的676點，需
時共一年零五個月，幅度約63%。雖然熊市的最低點已見，但剛巧遇上了香港九七前途
這問題，因此港股未能回升，只是在低位大幅波動，反覆爭持到八四年中。以此計算，
這次熊市持續的時間則達三年之久。

第四次熊市恆生指數從八七年十月一日的3968.70開始，最低跌到同年十二月七日的
1876.18，歷時僅二個月左右，跌幅則達53%。

第五次熊市則發生在一九八九年五月十五日，當日恆生指數為3329.05，下跌到六月六
日的2022.15，這跌市同樣歷時很短，不足一個月的時間，跌幅亦不算太大，共跌去
39.26%而已！

有人亦把九○年美、伊戰爭所觸發的跌市視之為一次迷你股災，但我則認為這只是一次
開市中的中期性調整，因此不算是熊市。



熊市有趣現象

上文詳細列述出本港五次熊市的跌幅和時間上道一次倒想從這些數字談談其中有趣的現
象。

在這五次熊市中，跌幅最大的一次仍然是七三年的一次，跌幅多逾九成，這不單是香港
的一項紀錄，也是世界上熊市的最大跌幅紀錄，可列入世界健力士紀錄大全。相信香港
未來所出現的熊市，都不會打破這紀錄吧？不知道現在中國上海和深圳的股市，未來的
下跌會否向這紀錄挑戰？

至於香港股市最大的單日跌幅紀錄，則是在八七年十月二十六日當日創下，全日指數共
下跌1120.70，跌幅多達33%，此一紀錄迄今尚未打破，將來市場會否有更慘厲的跌市就
不得而知了。

本港熊市歷時最長的一次要算是八一年的熊市上逗可說是一隻「長壽老熊」，持續了三
年方告死亡。而壽命最短的熊市就是八九年「六四」所引發的一次，只有不足一個月的
時間。兩次跌市同樣是「政治市」，但情形卻是大相逕庭！

八九年跌市不但歷時最短，而且還是跌幅最小的一次，大市僅是跌去約四成左右.殺傷
力不算太大。

最近的二次熊市（八七和八九年），下跌的時間愈來愈短，經歷過熊市的人相信都有同
感，跌市時間愈長，愈是難以忍受。想不到現代社會凡事講速度講效率，連跌市的效率
也大大提高了。



現代熊市快而急

從八七和八九年的二次熊市下跌情形來看，香港跌市似乎有愈來愈快、愈來愈短的趨
勢，這當然不是社會進步，跌市也講求速度和效率所致，只不過是市場成熟了，投資者
的投資技巧成熟了，才會做成這現象的。

無論任何市場，價格大幅暴挫的最主要原因就是市場的借貸買賣活動過於頻繁，說得簡
單點，就是做「孖展」的客戶太多，因此當市場下跌到某程度，財務機構要求客戶增加
按金額而客戶卻又沒法做到時，財務公司就會代客戶進行斬倉，不計價沽售所投的股票
（或商品），於是市場便會出現骨牌式的暴跌了。所以，愈瘋狂上升愈久的市場，一旦
市勢逆轉，跌勢也就相當驚人。

至於市場大跌的另一原因，就是投資者不願意入市接貨，人人反而爭相沽售，市場一面
倒只有賣家沒有買家的情形氐下，跌勢就會一發不可收拾。過去許多投資老不懂得甚麼
投資理論，看見價位下跌，覺得很「抵」便告買入，孰不料愈買愈公，結果泥足深陷。
現在他們都學乖了，懂得「壯士斷臂」，卻可惜人人都壯士斷臂，結果那隻斷臂沒人願
要，結果市道下跌，往往一瀉如注。

由於香港股民經歷過許多次慘烈的戰役，已見慣大場面，恐怕將來的跌市出現時，人人
都會爭相斷臂，所以未來的熊市若是出視，下跌將會是「快」而「急」的。



歷年熊市比較

論熊市震撼性之強，八七年十月的一役為最，由於當時沒有人見過一天之內下跌1200點
的「悲壯」場面，因此當時的跌市廣受注目，不但報章電台頭條新聞報導，甚至從沒沾
手股票的人，也會留意事態發展。

然而這一次熊市的殺傷力卻是有限，若論熊市殺傷力，七三年的一次最強，不但許多上
市公司紛紛破產清盤，許多小股民更是因而傾家蕩產。當時民間就流傳一個笑話，說青
山精神病院裏也設有證券交易所，專為因炒儂股票發了神經的人而設，直到現在我也未
能證實此說是真是假。

最消耗投資意志力的熊市就是八一年的一次，那一次熊市全世界都在八二年中告終，但
香港偏就在此時遇上了九七前途問題，結果熊市壽命延長了二年，這一年裏，股市時而
和風細雨，時而暴雨狂諷，投資者期待黎明出現，但始終看不見黑暗中的曙光，不少投
資者心灰意冷，陸逐離開市場。股市把所有人的鬥志消磨殆盡之後，才重納升軌。

至於八九年的熊市則令港人最陷於絕望無助的境地，投資者對中國的政局完全絕望和憤
慨，不少投資者拋售股票並非是為了避免進一步出現損失，而是永遠離開這無可計算政
治風險的市場，「時間是醫治歷史傷口的最佳靈藥」，當市場情緒性拋售過後，市道又
再重新依循經濟的軌逃運行了。

「以古為鏡，可知興替」，我們吸收了歷史的教訓，又可否在未來的熊市中做得更好呢
？



熊市何時結束？

牛市永遠都是悄無聲息地死亡，熊市也是一樣，當人人都懾於老熊的威力時，老熊也就
悄然逝去了。許多人都想探知老牛死之前種種的市場徽兆，但老熊的死亡人們似乎不太
關心。其實，我們能夠及時避過跌市雖可保持利潤不失，然而懂得及時入市，才是創造
財富最首要的條件。

六七年的跌市怎樣結束？由於手上欠缺文獻，詳情不得而知。當時的跌市因暴動而起，
相信也是因為暴動平息而止。

七三年大跌市結束的借口是市場當時盛傳銀行可能在年關將近放鬆銀根，於是市場便告
回升了。當然，大市跌到極不合理的偏低水平，才是真正上升的因素。

八一年的熊市始於利率過高，令經濟陷入衰退，則因香港九七前途問題而持續，擾攘到
八四年九月，中英雙方終於達成草簽協議，這次熊市也就正式壽終正寢。

八七年股災可說是一次錯誤的跌市，因為當時人人都擔心美國經濟經過五年的繁榮之
後，可能會再次步入經濟循環性衰退階段，加上擔心所謂西方經濟模式六十年一次大蕭
條，於是人人爭相拋售股票，令美股大跌，拖累了港股。當美股跌後喘定，重拾升勢
時，港股熊市也就悄然逝去了。

八九年的跌市再因政治問題而起，打擊投資者信心，政治風潮平靜下來，跌市也就隨之
而完結。

雖然每一次熊市死亡的誘因都不盡相同，然而有一點絕對相同的是每一次當所有的投資
者都對市場百分百悲觀，人人黯然離市時，也就是老熊告終的時刻。



七五年至八四年股市重溫

從一九七五年開始，香港股市開始了另一次牛市，這次牛市持續上升到八一年七月十七
日星期五，恆生指數最高升到1810.20，當日四會總成交達八億七千六百萬元。

和每一次熊市來臨沒有兩樣，事情總是沒有人能夠察覺的，當日傍晚本港銀行公會會議
之後，決定把銀行各項利率提高一匣，加息後最優惠利率從十七厘上升至十八厘，儲蓄
存款利息為十二厘，樓宇按揭利率則調升到十九厘。

該次加息的原因，銀行公會解釋是為了挽救疲弱的港元。當時港元與歐洲美元利息差距
達三厘半，加上美元不斷上升（當時港元沒有和美元掛鉤），形成資金外流，不少港資
調住海外套息。為防止情形繼續惡化，所以決定加息。

加息後第一個交易日（即七月二十日星期一），港股應聲下跌，但跌幅有限，全日恆生
指數下跌了三十二點二零，交投依然暢旺，市場投資情緒仍然高漲，並未因加息而虛
怯，沒有人料到另一次熊市的幔幕經已揭開。

股市呈現跌勢
港股出人意表地持續低垂，雖然當時有百利保收購部分中巴股份的利好消息刺激，但改
變不了市道的弱勢，美國股市反覆向下，也造成利淡的影響。

然而加息並未能挽回弱勢中的港元，港匯繼續下跌至新低，股市亦回升乏力。踏入九
月，美國雖有部分銀行減息，但轉淡的投資情緒則未見扭轉過來，大市在全無新利淡消
息入市沖擊下節節敗挫，跌幅且日益擴大，跌勢越來越急。

當時來說，相信只有資深的圖表分析者才清楚知道這次熊市的來臨，因為那時候市場的
變化形成了「一頭雙右肩式」走勢，以圖表語言來說這是大跌市出現的型態。事實上，
當恆生指數向下跌破了這走勢的重要支持關口之後，市場出現了恐慌性拋售，每日恆生
指數跌六十點為等閒事，跌逾百點也曾出現！以當時只有千餘點的指數來說，其百分比
近達一成，相等於今時今日下跌六百點的幅度，不可謂不驚人！當時市揚盛傳新鴻基地
產和恆基地產等公司集資，是股市跌勢進一步蔓延的藉口。

股市反覆下跌到千一點出現急劇反彈，記得當時股市回升的理由十分趣怪，說是十大華
資大戶「哭股喪」，為免股市下跌令到身家縮水，因此齊齊救市云云。

在這次下跌浪裏，許多實力藍籌股隻如長江實業、新鴻基地產等均受到極大的沽售壓
力，能夠屹立跌市於不倒的相信不少人都記得，就是「佳寧置業」和其有關的股隻如
「維達航運」、「其昌保險」等。當時佳寧的表現，令許多人產生不但是錯覺還是幻
覺，以為該股是最具實力的優質股份，最可笑當時有一份財經報章，還把佳寧讚譽為
「跌市奇葩」！

當年十二月，置地以九億元的代價收購電話公司（即現在的「香港電訊」）34%股權，
這收購行動使整個投資意慾消沉的市場又再沸騰起來，恆生指數從1100點回升到1450點
的水平。

接著在八二年四月，置地又再以二十七億五千八百萬元購得港燈股份，置地當時的大好
友姿態，使淡意濃烈的股市增添了生氣。

雖然踏入八二年，本港股市跌勢已屆一段落，市場投資氣候似有改觀，但其實經濟的表
現卻未見好轉。股市大跌之前，當時的樓價被炒升至極不合理的水平，八○至八一年
間，本港起薪點徘徊於八、九百元一個月，但太古城卻已炒到一千二百元一呎（現在一
般的起薪點約四千元，而樓價已升到四千元一呎，換言之亦已到了危險的邊緣），形成
大量單位空置，在缺乏承接力的情形下，於是樓價也隨看股市出現大幅調整。

當時不少華資地產公司在八○年下半年以高價搶入土地及「換地證」，其中以新鴻基地
產和恆隆發展表現最勇，部分公司更以大量舉債方式進行，因此其時的財政狀況十分狼
狽。加上投資者開始關注九七年香港租約期滿之後，中國會否繼續延長英國的租約問
題。在種種不明朗的因素困擾下，恆生指數每次回升到1450點便沒法再作進一步表現而
回落了。

其實，熟讀「杜氏理論」的投資者都應認知道，這是典型的「熊市第二期」徵象，也是
最消耗投資者購買力的階段，當這階段完成之後，接著出現的就是竭斯底理式拋售的
「熊市第三期」了。

恆生指數大幅滑落
香港股市在1100點至1450點之間爭持了十個月，一九八二年八月，恆生指數在揮之不去
的地產市道弱勢以及政治前途陰霾的雙重打擊之下，終於向下跌破了這盤局的下限支
持，引發起另一次恐慌性拋售浪潮。

這一輪跌浪可以說主要由香港九七前途問題所帶起來，本港一份財經報章獨家報導中共
在九七年後「鐵定」收回香港主權，消息引起整個社會極大的震盪。

當時市場有一個未經證實的傳說謂，七月間，本港十二位有頭有面的商界知名人士應邀
前住北京，和中國領導人交流意見。返港之後，這「十二欄杆十二釵」便開始拋售手上
所持的港股了。

一九八二年九月二十四日，香港一個歷史性的關鍵時刻，當日英國首相戴卓爾夫人就香
港前途問題與中國領導人展開初次接觸。訪華之後，戴卓爾夫人表示英國會依照三個條
約辦事，並稱會對香港市民負起道義上的責任，而中國則一再堅持「中國收回香港主權
是中國政府和中國人民的神聖責任」。事件的發展令到中英雙方關係陷於最低潮，雙方
在香港前途問題上意見嚴重分歧，於是敏感的股市直線下瀉，市場情緒悲觀到極點，在
英首相訪華前一個交易日（即九月二十二日），恆生指數報1121.85，但訪華完畢，港
股迅即滑落至800點水平之下，當年十二月二日最低還跌到676.30的新低位！

當時對股市不利的謠言四起，市場盛傳本港知名世家子弟大舉拋售股票套現，將永遠撤
離香港市場，另外，外資調走資金、大戶出售資產套現等消息日有所聞，加上港元大
跌，整個香港充斥著一片末日情懷的情緒。

那時候，誰也不知道676.30原來就是這熊市的最低點，其後雖然市場依然飽受政治和經
濟因素的衝擊，但都沒有再跌低過這水平了。

股市反覆不定
從八二年十二月到入四年九月，中英就香港前途問題草簽之前，香港股市便在676點至
1000點之間反覆上落，這段艱辛而又漫長的日子，每一位經歷過的股民都知道是不容易
捱的。

這段日子裏，香港股市很大程度上受到九七間題的影響而波動，中英雙方「互諒互
讓」，在香港前途問題上的會談取得進展時，股市就雀躍上升；當中英雙方罵戰，各不
相讓下，股市就驚惶下跌，香港股市的投資者就在政治風而中惶煌不可終日。

此外，地產市道持續淡跌，其惡果亦逐漸浮現出來，加上銀行風潮的蔓延，當時港股投
資氣候的惡劣景況可想而知。還有，佳寧帝國的覆亡，當時的港股不單有即時利淡沖
擊，影響也十分深遠。

佳寧帝國的覆亡，事緣於八二年十月中旬，那時候市場忽然盛傳佳寧集團現金週轉出現
困難，可能要取消已宣布派發的中期股息每股一角二仙，這傳言在十月二十六日被證
實，「鐵股」佳寧立即大跌，整個大市也受到拖累。接著英文報章開始「掏糞坑」，不
斷爆出佳寧不利的醜聞，期間亦多次傳出佳寧重組債務的消息，可惜重組債務的計劃拖
了差不多一年，終以失敗告終，佳寧集團結果逃不過清盤厄連，「佳寧神話」終於破
滅。

銀行風潮也是打擊當時港股下跌的另一利淡原因，旱在八二年九月，恆隆銀行便出現過
擠提，但事件很快便平息下來，但八三年九月二十七日，立法局召開緊急會議，即時三
讀通過接管該銀行，然而事件卻沒有因港府的救急行動而解決，市民開始警覺到有些銀
行已出了問題，於是謠言四起，民間流傳了多間銀行不穩的消息，其中以「新鴻基銀
行」的謠言最多，結果新鴻基銀行被美林集團和百利達集團收購，該銀行的風波才告一
段落。

那時候還有許多小銀行都受到謠言的拖累，紛紛與國際性的大銀行集團合併或聯營，才
能夠度過當時的難關。這風潮對投資者信心的打擊頗大，其後延至八五年中再爆發「海
外信託事件」，但這事件在新的牛市中出現，對市場的沖擊力不大。

此外，不少地產公司因過度膨脹，沒法捱過經濟的低潮而倒閉清盤，對投資者的心理威
脅亦極大，大家都擔心自己可能不小心而誤觸「地雷」，加上其時有關地產公司財政出
現困難，資金週轉不靈等謠言接二連三地傳出，每一次傳出來都令市道受到打擊回落，
市場的投資氣氛可用「風聲鶴淚」一詞形容之。猶記得當時地產股王置地也出現虧蝕而
不派息，甚至有謠言說該公司可能會倒閉，市場的悲觀情緒可想而知。

八三、四年間中英雙方在九七問題談判期間出現了多次風波，港股也就因此而大上大
落，其中「港元大跌」、「胡說八道」和「賀維震盪」是最著名的事件。另外上市公司
中，怡和在這期間做出多番破香港安定繁榮的事，香港這一次歷時最長的熊市就在這風
而飄搖的歲月中悄然度過了。



八七股災回顧

八七年十月的股災，對每一個股民來說，都是一個永不可以磨滅的慘痛教訓，現在且讓
我們一起回億當日驚心動魄的一刻。

雖然當時股市災難性的下跌爆發於十月十九日，十月二十六日出現最悲觀最惡劣的時
刻，其實當時股市的頂部早在十月一日那天便出現了。

十月一日那天，恆生指數最高曾一度升上3968點，其後市場呈現好淡爭持，但全日大市
仍上升6.09，以3949.73收市。自這天後，大市便沒法再重睹這高位了，不過市道尚未
下跌，投資氣氛依然熾烈，雖然這段期間美股己現跌勢，但港股卻擺脫外圍跌市的影響
在高位爭持上落。

在十月十九日爆發大跌前一個交易日，即十月十六日星期五當天，市場已初露跌市玄
機。當天恆生指數一度跌逾百點，跌市最凌厲在中午的一段時間，那時市場全無利淡消
息入市，大家不知道大市因何下跌，只知道就是下跌。午後市道出現反彈，這反彈令不
少投資者對後市繼續抱有信心，才會被接踵而來的狂瀉殺個措手不及。

當日全日指數只下跌45.44，而期指仍高水達107.1（現貨月份），遠期月份的溢價更高
逾200點；報章引述證券業人士的看法，極大部分都繼續看好後市，認為市底穩好，下
周便可反彈回升。只有極小部分認為只受到美國加息的影響，調整之勢或會持繽，但似
乎沒有人敢對後市看淡。

股市狂瀉
八七年十月十九日星期一，當日天清氣朗，寫字縷職員如常上斑，工廠工人一如往日照
常開工，香港沒有不利的經濟新聞出現，中英關係空前良好，可是當日香港股市卻出了
亂子。十點鐘聯合交易所剛開市，強大的拋售浪潮便告出現，所有藍籌股紛紛低開好幾
個價位，接著沽盤排山倒海般出現，二、三線股份跌幅更見凌厲，許多股份牌下更只有
賣家，沒有買家。市場只有賣非但不跌，竟還逆市上升，十時十五分（開市後十五分
鐘）恆生指數已跌去120點，接著市場喘定下來，沽盤稍收斂，普遍股價企定於低位，
十一時正恆生指數彈升了二點多，接下來另一輪沽售狂潮又再湧現，十二點鐘指數再跌
去約140點，報3524.64。我當時身處於經紀行裏，記得當時不少股民互相詢問：「到底
發生了甚麼事？」「香港陸沉嗎？」大家都找不到解釋的理由，若說受到美股大跌的心
理影響，但港股的反應卻較美股更加激烈，似乎是有點過分。

然而，當時最困擾市場視線的要算是置地的表現了。當時置地被收購的傳言不時在市場
流傳，在大跌市前夕，此說更是甚囂塵上，有說日本財團出價每股十三元以上全面收
購，有說劉鑾鴻有意狙擊，令到置地股價在大跌市中逆流而上，使不少投資者寄以憧
憬，忘記做好跌市的預防措施。

由於跌市實在過分，而且市場全無看淡的理由，於是十二點過後，一些經紀行開市執平
貨，使股市輕微反彈23點，以3547.90收市。

恐慌性拋售
中午時分，中環一如往昔，各酒家食肆依然人頭湧湧，但可以看到許多人面上都失去了
笑容，神情相當凝重，銀行的股票報價機前站滿了人，電台、電視台都以頭條來報導這
宗新聞，傳播媒介不但把消息傳了開去，也把恐慌傳了開去。此外，不少人把噩耗告知
親友，恐慌迅即間蔓延至香港每一角落。

下午二時三十分股市重開，賣盤排山倒海般湧至，連「跌市奇葩」置地也告不支而下
跌，整個下午短短一個鐘頭，恆生指數再跌185點，許多股票甚至是藍籌股均只有賣
家，買家牌下空無一人，股民欲沽無從、欲哭無淚，市場投資情緒就在這一日內從絕對
樂觀轉為極度悲觀。

當日港股十大上升幅度最大的股票只有一隻，就是「百利達熊債券（九二年期）」，全
日升幅為8.33%，十大跌幅之首的股票就是「港澳發展九六年認股證」，跌幅高達32%。

期指市場二度停市
雖然股市滿目瘡痍，但期指市場就更加不堪一擊。由於期指市場有停板制，所以早上當
市場下跌超過150點時，期交所便按照規例將之停板，下午復市後，期指叫價大幅跳
落，接近三點時，現貨和十一月份期貨再跌180點和150點，市場再作第二次停市。據當
日出市的交易員憶述，當時湛博土在期交所裏目睹市場慘況，臉色鐵青一片。

由於跌市由美國方面引起，因此當日晚上雖然香港股市經已休市，但投資者依然人閒心
不閒，一方面看倫敦港股的報價，另一方面則等待美國股市開市的變化，股市就是當時
每一個人生活的唯一元素。

華爾街股市甫開市便因為外國股市的大跌而大跌，所有投資者心情都一片沉重。大家都
知道明日港股將會因美股的下跌再下跌，而美股又再因外圍的下跌又再下跌，形成惡性
循環。

當晚電台電視台頻密報導美國股市最新市況，氣氛顯得十分緊張，結果當晚美國杜瓊斯
工業平均指數狂瀉508點，創下美國百多年來單日最大跌幅紀錄。當日各大報章都以套
紅和粗黑體頭條報導美國股市市況，相信當時許多投資者看到新聞之後都一籌莫展，等
待十點開市時宣判死刑。

股市停市四天
原來當日清晨時分本港聯交所已立即召開緊急應變會議，在十點鍾開市時終於作出決
定，宣布為了令投資者保持冷靜，以及積壓大量未清理的交收，因此聯合交易所停市四
天。

這公布令人感到相當愕然，然而相信當時不少股民皆拍手讚好，認為這是英明理性之
舉，令到惡性循環暫止。尤其是當日世界各地股市均大幅暴瀉，日本日經平均指數大跌
3836點，倫敦金融時報指數大瀉250點，澳洲股市狂跌510點，香港股民更慶幸這停市可
使自己逃過大難。

在這停市的四日裏，有關股市的新聞並沒有因停市而靜下來，每日各大小報章的頭條均
離不開股市，有些報章甚至加印號外版，盡可能以第一時間報導美國股收市情況。

不過，周三華爾街股市大幅回升160點，於是有些人開始提出疑問：停市四天是否太長
？是否有損香港成為金融中心的聲譽？而法律界人士李柱銘更指聯交所停市不合法。

李福兆開始面對輿論界的壓力，但他依然堅持要在下星期一才恢復市場買賣，並認為若
因美股回升草率復市，那麼美國再跌是否又再停市？他還認為周二若非明智決定停市，
股市已是「遍地屍骸」了。

至於港府方面，也同樣作出支持聯交所做法的言論，財政司翟克誠在該星期的立法局會
議中就說過：「政府認為股市停市四日的決定是十分適當的，政府亦不會徹查今次事件
是否涉及個人利益。」港府認為這項決定完全符合社會人士以及投資者利益。

這停市四日除了清理股市積壓的交收，令投資者保持冷靜，以及引起社會的爭辯之外，
最嚴重的其實是期指市場面臨崩潰的危機。由於涉及問題的重要性和複雜性，港府聘請
倫敦主要商業銀行之一的Hambros Bank Ltd.出任顧問。

這四天無股無市的日子很快便過去了。相信當時每一個股民的心情都不好過，大家都不
知道復市當日市場將會怎樣，而自己又應該怎樣去面對。\

雖然在復市之前，各方面均已作好應變措施，除了專家都力陳本港經濟表現良好，股市
不應再跌之外，銀行公會亦把最優惠利率調低一厘至七厘半，希望能夠藉此以穩定市
場。

災情慘烈
一九八七年十月二十六日，一個陽光普照的朗日，社會的一切活動一如往。中環也是一
般的繁忙，並沒有因這股市風暴而褪色，但每一個走在中環的人似乎都有一種災難一觸
即發的感覺，尤其是股民當時的心情，更是非筆墨所能夠形容。

當日的開市時間較住常遲了一個鐘頭，十一點正，甫開市全市只有沽家而沒有買家，賣
家跳價求售，無人敢螳臂擋車入市買貨，藍籌股最先有零星買盤入市掛入，一般所承的
第一手價就是當天全日的最高價。十五分鐘過後，恆生指數已跌去650餘點，十一點四
十五分大市更跌近900點，接著才稍見反彈，但早上收市時恆生指數還是下跌了
845.04。

午後市況非但沒有好轉，反而再度轉劣，市場拋風四起，投資情緒悲觀到極點，斬倉盤
入市，投資者為拋售而拋售，結果全日大市共跌去1120.70，以2241.69收市，跌幅共達
33%，創下全球最大的單日跌幅紀錄。現貨期指市場更是四度跌停板，翌日一份報章頭
條報導這宗新聞，就以「山崩地裂」一詞形容這跌市的災情。

接著，港府宣布了一連串的救市措施，其中包括豁免上市公司買回自己股份的限制，外
匯基金、賽馬會、匯豐銀行等均入市買股票，希望能產生帶頭作用。

李福兆遭指責
十月二十六日傍晚，香港聯合交易所召開記者招待會，在這招待會之前，社會已有部分
輿論向李福兆提出質詢，會中一名外籍記者直率地質問（當時沒有一個中文報章記者敢
提出同樣問題）有關股市停市四天的決定是否合法？李福兆老羞成怒，伸出右手食指直
指向該名記者的位置，以英語怒斥該名記者，還以拳頭敲擊抬面，要求該名記者道歉。

「這是惡意誹謗。」李氏高聲反駁。

「講出你的姓名，我要我的律師紀錄下來。」

「我現在就給你一張告票。」

「控告他，帶他到警署去，把他送到警署去。」李氏怒不可遏。

當時聯合交易所的其他高層職員試圖勸李福兆冷靜下來，但他們失敗了。一眾記者和電
視台錄影隊把該名澳洲記者半拖半拉離開交易所的會議室這招待會就在喧吵聲中結束。

十月二十九日，一分西報以頭版位置刊登了一篇名為「癌腫正蠶食香港的金融心臟」的
文章，毫不留情地批評李福兆這次停市行動，並稱這個癌腫已嚴重傷害香港作為一個國
際金融中心的美譽。在此之前，立法局議員李柱銘更在立法局會議上要求李福兆為關閉
交易所的錯誤決定而辭丟聯交所主席的職位。

李福兆其後的命運怎樣？大家都知得一清二楚，我不想在此落井下石再作月旦。從股災
的爆發到李氏的收場，我不禁想起羅貫中的一闕詞：

「……世事成敗轉頭空，青山依照在，幾度夕陽紅！」


第二輯　股災災情實錄

八二置地

每一次股市大跌之後，定必帶來經濟衰退（也許我們可以說股市走在經濟的前頭，因預
期經濟衰退而下跌），經濟衰退令到百業蕭條，房地產市道也受到影響。全世界最大的
地產集團O & Y就是因為世界經濟年來持續的不景氣，結果令到該集團面臨倒閉的危
機。

這件事不禁令我想起八二、八三年置地的處境，當時港股從1,800點暴瀉下來，經濟陷
入衰退，物業市道亦因為過分的投機而下跌，當時相信誰也不會料到，置地──香港這
家歷百年不倒的最大地產集團，竟陷入一次財政危機！

此事要從八二年二月十二日開始說起。當日中午是「香港地王」的投標截止時間，這地
王位置就是現在的交易廣場現址，地政測量處列為「港島內地段八六六八號」，佔地十
四萬四千多方呎。這地王投標的條件十分苛刻，投標者須先付二億元按金，中標後三十
日內再繳付八億元現金作為「首期」，三個月內繳付地價至總額的六成，餘下的地價三
十個月內付清。

那時候，本港地產已現跌勢，九龍灣工業用地投標價不斷下跌，中環商廈也供過於求，
租率已下跌二成，而且最優惠利率仍處於十六厘的高水平。

招標結果只有三票投標，而置地竟然出價四十七億五千五百萬港元，第二標的投標者是
長江實業，傳聞出價二十七億至三十億之間，第三標則是新鴻基地產及恆基兆業，出價
約二十五億，結果置地「勇」奪地王！

當時來說，置地的出價創下本港開埠以來投地的最高紀錄。由於當時股市持續下跌，地
產市道不振，加上期間中資以低價投得美梨道停車場地皮，故此置地的出價便引來議論
紛紛。有謂置地志在必得，因為置地一直都壟斷性佔有中區大部分貴重地皮，為免第三
者「冷手執個熱煎堆」，所以不惜出高價奪取。亦有謂置地有意托價，由於當時工業以
及住宅縷宇價格大跌，只有商業大廈所受的影響最輕微，置地以高價奪得這幅地王，相
對來說穩定了置地在中區其他物業的價格，同時也穩定了租值。

置地是一間極富經驗以及歷史悠久的大地產集團，沒可能計錯數，箇中原因至今仍非我
們局外人所能夠明瞭。當時置地在港以大好友姿態出現，除了買地之外，還收購香港電
話公司和港燈公司，也許他們對香港前景過分樂觀了一些。

可惜股市和物業市道的淡勢進一步惡化，因此令到置地的財政陷入困境，當年置地的全
年業績就虧損了五億多元，而且沉重的利息支出使人擔心置地可能會「置諸死地」，有
報章的軟性專欄說，置地的利息支出平均計算，每一分鐘就派了一千元出街，其利息的
負擔可想而知。

在這情況下，置地股價當然是如斷線紙鳶般下跌，最低潮時股價跌到只有一元多，其時
有人作了個這樣的譬喻：「煙民每日吸一包香煙，就燒掉三股多置地。」

當時怡和大班紐璧堅先生，不知道是否因為這樣掛冠而去？



八七置地

八七年股災前，在市場「奮勇作戰」的老股民相信記憶猶新，當時股市已全線滑落，唯
獨是一隻置地竟是逆市上升，使不少投資者錯誤判斷市勢，結果招致損失。有關置地被
收購的消息，八八年後己完全沉寂下來。在此之前，有關這公司的消息甚多，增添本市
熾熱的投資氣氛。

置地易手的傳言，可追溯至八七年年中，當時日資財團與恆生銀行力爭中區舊消防地
段，日資初露覬覦本港地產的野心。七月時，市場開始傳出日本某銀行有意買入「怡
策」所持的置地，收購價每股大約八元。但這消息很快便沉寂下去，沒有進一步的發
展。

十月期間，收購置地的消息突然甚囂塵上，而且有不同的版本，眾說紛紜。其一是說另
一日資財團想以每股十三元的價格收購置地；另一種說法是：本地幾間華資大地產公
司，有意聯手買入置地，收購價更高達十六元。

當時世界股市已開始從高峰回落，但港股卻因置地事件而分散了投資的注意力，大家只
熱中於「借艇割禾」，趁這消息賺取投機之利，忽略了市場存在的危機。結果不少投資
者都在十月股災蒙受嚴重損失。

股災過後，市場雖然滿目瘡痍，但傳言並沒有因而灰飛煙滅。直到八八年四月，由於已
過了半年，有意收購者可避過以去年大跌市前之最高價對置地進行全面收購，於是消息
又再廣泛流傳。

當年五月四日，有關收購置地的若干行動，又傳再度部署，令置地股價由八元三角升至
公元五角，翌日一度升至九元，以八元九角收市，兩天共升六角，當時股災後，僅半
年，市場投資氣候仍差，因此，已是相當可觀的升幅了。

當時，市場有傳聞謂華資財團由於沒法遂收購之願，故有意把所持的置地股份售與一日
資大財團。但謠言很快地被怡策的行動所粉碎，五月六日，怡和、怡策和置地三間公司
同時宣布停牌，稍後怡策宣布以每股八元九角半的價格，購入長江、恆基、新世界及中
信四間公司共擁有的8%置地股份，耗資十八億三千四百萬元，消息公布後，大市急挫。
置地一系股份復牌後，同樣難逃大跌厄運。

怡策這次購回置地股份，以長實為首的一方有一項很特別的協議，就是承諾七年內這幾
間公司不購入置地或怡和名下任何一間公司1%的股份。這附帶條件引起當時市場議論紛
紛，不少人認為這是怡和大班凱瑟克對本港前途信心的明證，但當時我卻持不同的見
解，在一份月刊中為文指出，「這協議只是令到凱瑟克面對九七問題，更加可以進退自
如而已！」原因是這七年的協議只是限制了長實、新世界和恆基不得大量買入怡和系的
股份，但假如怡和意欲出售自己手上的股票，那是可以隨時出售給任何公司的。

最近，怡和更改本港的第一上市地位以及置地出售皇后大道中九號物業，一再證明怡和
對九七的香港毫無信心，當時我的分析是正確的。

當年的「七年之約」，期滿之時剛好是一九九五年，距離九七不足兩年的時間，華資大
戶會否在九五年時又再策動另一次「買地」之戰？怡和安排協議期滿剛好在九七之前，
是有心還是無意？



優膀劣敗、股海淘汰

每一次股市大崩圍之後，定必有許多上市或非上市的公司倒下來，被淘次出局，七三年
的一次如是，八一年的跌市亦然。七三年大跌市後倒閉清盤的上市公司甚多，只可惜資
料現在不少經已遺失，記憶所及，當時的「香港天線」、「山帝國」等都是其中的例
子，由於那時候市場監管不善，上市公司的要求不嚴格，至令許多缺乏實力的公司亦能
夠上市，才種下日後倒閉清盤的禍恨。當時就有外國分析家這樣形容香港市場：「一隻
狗上市也有大把人排隊申請。」其瘋狂的情形可想而知。

八一年大跌市之後，亦有不少上市公司接二連三地倒閉，其實這是十分正常的情形，就
如年來美加以及日本經濟衰退，許多公司都出現財政困難，甚至全世界最大地產集團O
& Y現在也面對極大的財務危機，所以當年不少上市公司被淘次出局正是自由經濟體系
中優勝劣敗的必然結果，不值得大驚小怪。只不過當年由於「佳寧事件」牽涉的層面太
廣，所以才對整體社會做成頗嚴重的仲擊，在這次大跌市中據統計，數字顯示，平均每
五間上市公司中，就有一間清盤破產。由這數字可知，當年小投資者在股市中誤觸「地
雷」的機會是極高的。

「佳寧」、「益大」、「僑聯」、「百寧順」、「海外信託銀行」、「香港工商銀
行」、「好世界投資」等，相信老股民都不會忘懷這些名字吧？這些公司在八一年之
前，也曾顯赫一時，為不少股民製造過無數個發達美夢哩！



公司倒閉之因

一九二九年美國經濟大蕭條，無數公司相繼倒閉，甚至銀行亦出現連鎖性的倒閉風潮。
不過，一九八七年港股雖然從4,000點大跌至2,000點，跌幅多逾五成，毫不遜於任何一
次熊市，但這一次跌市過後，香港股市並沒有一間上市公司出現財政困難，更沒有倒閉
停牌的情況出現，和過去跌市所出現的狀況相反，可謂異數。

其實這情形我們不難理解。箇中原因最主要是因為這一次跌市歷時極短，只有數天的時
間，便完成了過去數年熊市的跌幅。而且跌市出現之後銀行像過住的作風般「落雨收
遮」，收緊信貸，反而全世界利率多次向下調低，故此使世界經濟避過了一次衰退的危
機。經濟沒有出現衰退，企業公司亦不致於因而倒閉了。

至於八九年「六四事件」之後，港股雖然大跌，但這只是因政治問題引起市場的過敏性
反應，而且這政治陰影很快便已過去，所以沒有對香港的經濟構成太大沖擊，股市中也
沒有公司因而面臨倒閉停牌。

一般來說，在經濟繁榮期中膨脹愈快，借貸愈大的公司，在衰退期間倒閉的危險愈大；
由於這類公司積極進取，所以在牛市中升幅往往是最大的。換句話說，那些在升市中人
人看好，具進取性的公司，在跌市裏將是最危險，最缺乏抗跌力的股票！



市場傳說

股市愈旺，市場流傳的謠言愈多；股市跌後，謠言也就銷聲匿跡了。為甚麼在升市中，
市場的消息特別多？這些所謂「消息」的可信程度，大家可想而知。

一般市場最常聽到的消息就是：「某某股睇X『蚊』！」「某某股的莊家說炒上去。」
這些謠言就是市場的「消息百合匙」，無論套在哪一隻股票身上都合用。

寫到這裏，我不禁想起波斯灣戰爭爆發前的一段市場消息。

當時港股「六四」餘悸剛過，市場又再回復生氣，有一隻極泠門的四、五線股份突然不
尋常冒升，每一隻股票的上升背後總有一個極美麗的故事惹人憧憬。該股其時盛傳一名
灣富豪想將之「糟肥」，然後發展成為香港的旗艦股隻。由於當時台灣人豪氣干雲，一
擲千金，凡與台資沾上關係的股票皆不同凡響，所以此說頓時引來投資和投機人士的追
捧，加上有點石成金的莊家做莊，故該股短短數日便升了四倍。

其後該股從八元回落到五元。市場有更荒謬的傳言，傳言謂該富豪某天乘著自己的房車
時，和司機說繼續買他的股票，並保證他會升上十三元，那司機隨即賣了自己的房子，
全部買入該股。

可惜人算不如天算，伊拉克入侵科威特，人人爭相拋售股票，該股迅速打回原形，那富
豪對該司機的承諾早就拋諸九霄雲外了。至今我仍然不明白，市場靈通人士怎知道那富
豪與司機的談話？那司機不知道近況如何？



「市之將跌，必有妖股」

中國古諺有云：「國之將亡，必有妖孽。」在香港股市中，「市之將跌，必有妖股。」
不知道大家可相信否？

七六年大跌市前，有一隻叫做「香港天線」的股票上市，據老一輩的股民說，這是一間
替住戶安裝天線的公司。當時便有人取笑說連一根天線也可以上市，把貓隻狗隻上市也
可以了。

八一年這次牛市的末期，出現的「妖股」就是「佳寧置業」，此股實可說是香港股市的
魔星，不少股民以及上市公司都被該股累至傾家蕩產，要是該股當年沒借殼上市，也許
當時香港股市不會弄至那般境地！

八七年港股升上近4,000點時，市場忽聞「大富豪夜總會」籌備上市，那時便引來議論
紛紛，大家均十分好奇該公司的資產淨值怎樣計算？夜總會的小姐算是公司的資產嗎？
算是流動資產？近日筆者與一位專替公司槁上市的朋友閒聊，他笑道：「如果大富豪可
以上市，也許一個黑社會組織「XX會控股」也可以安排上市了。」

無巧不成話，當大富豪上市仍在擾攘期間，股災就出現了，股災之後，大富豪的上市計
劃也就胎死腹中，不了了之。

雖然年來港股新上市公司頻密，但直到現在似乎還沒有甚麼稀奇古怪的公司上市這是聯
合交易所現在的上市條例較以前更加完善嚴謹的結果？抑或是現在股市還沒到大跌的時
候？

假如你聽到甚麼古怪的公司準備上市時，小心就是離市的時刻。



和黃派錢Vs怡和遷冊

香港九七前途問題表面化之後，愈來愈多的上市公司把公司遷冊往百慕達註冊，現在股
民對這行動已是見怪不怪，市場亦沒有對這些消息再作任何反應了。

不知道大家還是否記得本港哪一家上市公司首先作出這創舉？當時市場又有些甚麼反應
？

一九八三年三月二十八日，香港四大行之一的怡和洋行突然宣布：建議把怡和控股公司
的註冊地點改在百慕達。當時怡和新任主席西門．凱瑟克解釋，由於怡和未來將大肆發
展國際業務，所以需要一間國際性的控股公司。選擇百慕達群島作為控股公司的理由，
是因為該處為英屬地區，沒有英國法律系統，如果怡和總部仍留在香港，恐怕將令其國
際貿易夥伴失去信心。

當時投資者對香港政治前途的消息反應十分敏感，怡和此舉無疑是對香港九七問題投以
沒信心一票，因此怡和這石破天驚的創舉引起市場極大震撼。猶記得當日也是和記黃埔
公布業績之日，李嘉誠似乎預知有不利股市的消息宣布，所以在怡和宣布之前，香港股
市尚未開市，便搶閘宣布和黃每股大派現金紅利四元！這也是香港股市破天荒的創舉，
李氏把二十億元現金送與每一位小股東，這慷慨的做法至今仍沒有哪一間上市公司可以
做到。

和黃派錢的理由是：「公司內部累積過多的現金，由於政府新財政預算案中規定，公司
的利息收入需繳交利得稅，但如果派發給與股東，則可使這些利息避免納稅。為對股東
公平起見，決定派發特別股息。」

這消息對該股以及大市來說，應屬利好困素，縱不利好，也不該利淡，消息公布後，和
黃股價果然作出利好反應，迅即於開市後急升，但很快地便掉頭急跌，當怡和的遷冊也
公布後，市場更是瀰漫著一片悲觀情緒。

當日為星期三，股市下午休市，當晚倫敦港股大幅滑落，一度跌至停板，怡和及置地的
股價下跌一成，和黃在良好業續以及大派紅利的支持下，亦不能幸免於難。翌日（三月
二十九日）港股更是一片淒風苦雨，當日恆生指數收市時報1057.09，大跌61.76，跌幅
達5.8%。

由於當時投資者已到盲目悲觀的地步，和黃大派現金紅利，市場竟解釋作該公港的前景
缺乏投資信心，董事局不再作出新的投資，因此把現金歸還股東了事！一項極之利好的
消息竟可作出截然相反的詮釋，實在令人感到啼笑皆非。

怡和與和黃在一天均有重大的宣布，當時市場人土均認為這絕對不是「實屬巧合」，怡
和這重要的宣布事前定必會知會港府，李嘉識在本港的投資舉足輕重，事前當然不會不
聽到「風聲」，所以和黃搶閘宣布派現金紅利，是希望減輕怡和公布所帶來的沖擊，只
可惜心有餘而力不足，始終未能夠力挽狂瀾於未倒！



股海滄桑「百寧順」

八一年港股熊市階段中，不知道大家可曾記得林秀峰和林秀榮兩兄弟？他們當時控有一
間名為「百寧順」的上市公司，結果這間公司在股市的「熊」流中被淹沒了，林秀峰的
地產王國美夢也就粉碎了。

現在，且讓我們重溫這一個故事。

百寧順（Bylamson）名字的由來，是紀念林氏已故的父親林炳炎（B. Y. Lam），直譯
其意，百寧順中文應譯之為「林炳炎之子」，該公司前身是「嘉祐地產」，嘉祐地產是
七二至七三年港股狂熱時一隻「蚊型垃圾股」，其資產以及盈利俱十分薄弱，因此股市
大跌後，長時期沒有買賣。

其後，另一間上市小公司「兆景祥」以廉價購入其空殼，八一年七月，百寧順（代理
人）有限公司向兆景祥購入，代價約二千四百多萬元。買入後，嘉祐易名為百寧順，而
且林氏兄弟開始注入資產，其中包括「美國銀行中心」大廈的五層縷，當時，林秀峰是
地產界中的超級大好友，狂熱於地產買賣，當地產市道暴跌下來，自然是首當其沖了。

八八年一月十六日，百寧順有限公司委託簡福貽測計師行把美國銀行中心十三樓拍賣，
物業共一千三百平方公尺，連同四樓的三個車位拍賣，拍賣低價三千三百萬港元。兩年
前，這層樓的成交價是四千六百萬元（平均每呎三千二百八十餘元），換言之，這物業
的價格已下跌了近三成，可惜，當年高價搶回來的東西，今日賤價出讓依然乏人問津。
其時百寧順的困境可想而知。

除了地產投資失敗之外，百寧順多次與佳寧進行交易皆「著了道兒」，例如百寧順一家
私有公司購入佳寧名下香港友聯銀行17.7%的股權，這宗交易尚未完成，百寧順就蝕了
一億四千四百萬的訂金與對方。

林秀峰曾經做過許多生意，而且十分轟動，但大多以失敗告終，其中最熟為人知的是林
氏家族投資「佳藝電視」，可惜最後該電視台宣布倒閉。

當他們轉向地產界發展時，同樣做了一件極轟動財經界的大事──以十五億六千萬元買
入「金門大度」──現易名為「美國銀行中心」──，然而當時「佳寧置業」剛從置地
手上買入，買入價僅為九億九千八百萬元而已！

「百寧順」以極不合理的高價買入多宗物業，因此令到資金極為緊絀，加上物業市道不
景氣，令公司的資產淨值大幅下降，負債比率則大幅上升，故使公司走上破產邊緣。然
而，林氏最大的致命傷是依傍著「佳寧」，佳寧面臨危機，「益大」更遭到清盤的厄
運，同一條船的百寧順，又怎能獨善其身呢？

百寧順借殼上市以來，似乎和虧蝕結下不解之緣，在八二年度公司蝕去了三百八十多萬
元，在八三年度更虧損二億八千九百萬元，奇怪的是每年「錢照蝕，紅股照派」，八二
年竟十送一紅股（但不派息），八三年更十送二紅股（同樣不派息），林氏兄弟在商場
上雖然不能夠長袖善舞，但在股票上的計謀和把戲卻不賴！

後來百寧順的債主銀行東亞追討債項，由於欠債一拖再拖未能清償，最後在八三年八月
下旬申請停牌。



八十年代銀行風潮

九一年裏，香港股市的上升之中，以銀行股表現至為突出，主要的銀行股類如恆生銀
行、東亞銀行以及永隆銀行等升幅逾倍，有「大笨象」稱號之匯豐亦有驚人升幅。踏入
今年，匯豐公布內部儲備之後，大家驚覺到原來銀行過往一年穩藏了巨額盈利，所以銀
行又再更上層樓，成為投資者搶購的目標。

曾幾何時，銀行股成為投資者唾棄的對象，人人爭相拋售這類股票，有人甚至因為持有
這類一直以為是最穩健的股票而傾家蕩產！

八十年代中期，本港出現了一次「銀行風暴」，不少老牌銀行先後被政府接管或是倒
閉，一間接連一間如骨牌般倒下。先有沒上市的「恆隆銀行」被政府接管，當時股票市
場還鬧了個笑話，一些投資者誤以為該銀行和「恆隆地產」這隻股票有關，令到恆隆銀
行出事那天，該股也受到盲目拋售，經過澄清後方才沒事。

接著，海外信託銀行和工商銀行亦被政府接管，然後則發生「嘉華銀行事件」，據當時
市場的路邊社消息謂政府也曾暗中伸以援手，破財十億。八六年初，老牌的永安銀行受
到壞賬拖累，這間歷時逾半個世紀的世家銀行最終股權亦告拱手他人，被恆生所收購。

還有，友聯銀行、新鴻基銀行、遠東銀行都先後被收購或參入國際大銀行集團，才得以
生存下去。猶記得當時，人人聞「銀行」二字而色變，投資者不敢買入銀行股，市民卻
依然敢存錢在銀行，原因是每一間銀行的倒閉，港府例必挽救，結果種下了後來「國商
事件」的禍根。



「海外信託事件」

「海外信託事件」爆發時，確曾對當時的社會尤其是財經界產生極大的震撼，原因除了
因為這是一間為公眾熟知的上市公司之外，在那時候來說，海託還擁有「香港工商銀
行」以及「華人銀行」股權（前者也是一間上市公司），另外海託還擁有兩家財務公
司，為香港的第三大銀行集團，故此其倒閉帶來的影響是廣泛性的。

八五年六月六日傍晚，香港政府宣布海外信託銀行無力償還債項，當晚警方人員立即把
灣仔海外信託銀行大廈封鎖，徹夜作出調查，並於出事當日在機場拘捕了身挾巨款和股
票的該行董事總經理張承忠。翌日財政司便宣布由政府接管該銀行，使該銀行得以繼續
經營，存戶分毫不損，不過該公司的股票卻立即停牌，其後論為「紀念票」。

「海託」的倒閉，是因為銀行的壞賬太多，外貸款項沒法收回，其中不少是對銀行董事
控制的公司的貸款。另外，銀行監理專員在接管該銀行時在記者會亦作出透露：「海託
在八一至八二年間，曾向一位葉姓的人借出一連串巨款。」

在美國聯邦調查局，香港警方商業犯罪調查科和廉政公署的追查之下，「多明尼加財務
公司」創辦人葉樁齡從美國引渡回港，另外，海託多名董事都被警方提堂起訴。

一直以來，銀行都給與市民作風穩健的印象，所以穩健的投資者大多會買入銀行股作為
長線投資對象，甚至有些退休人士把退休金換來持有這類股份這些不幸的投資者他們怎
樣安享晚年呢？



「海託事件」餘波

港府在「海託事件」中雖然扮演救世者的角色，迅速接管了整間銀行，使存款客戶分文
不損，事件不致擴大。可是股票投資者卻沒有這麼幸運了，他們的投資一夜之間盡付流
水。

事件並不只就此平息下來，還有小小的餘波。「海託」的小投資者認為政府的做法不公
平，他們也該受到照顧，政府應該賠償他們的損失。於是乎，一群海託的小股東齊往維
多利亞公園示威集會，情形就像「國商」的存戶一樣，不過他們並沒有像國商存戶般激
烈。

其實，大家都知道股票持有人就是該公司的股東，無論你擁有幾多股，都是公司的股
東。公司出現了問題，應該由股東負責，假如是無限公司，公司任何的負債沒法清償，
就會由股東承擔這責任。奇怪的是為甚麼公司出了事，身為股東的竟要他人承擔這責任
？假如公司有利潤，是否該股東也同樣把利益轉嫁他人？最莫名其妙的是當時竟有律師
伸張正義，替這群小股東出頭，可惜最後徒勞無功。

另外，這事件還有一段小插曲，有一份報章，有一名以中國名酒為筆名的專欄作者，每
日一股推薦股票，未知道此君行了霉運抑或另有別情，竟就在海託出事當日力薦讀者買
入此股，甚麼偏低長線持有等字眼全都用上了，記得當日海託收市時最低做價還在三元
以上。事發後該專欄當然是極之轟動，不少人均在議論紛紛。想知道此君究竟是何方神
聖？

翌日，該份報章這專欄依然，不過欄內卻沒了這位作者的文章，換上一幅漫畫，畫著中
環康樂大廈搖搖欲墜，有人把一根大柱將大廈頂住！


第三輯　跌市前徵兆

牛市和熊市的分析

有關牛市和熊市的市場特徵，美國股票分析祖師杜瓊斯早就作出全盤的分析研究，值得
每一位投資者一讓再讀，大家可從「杜氏理論」中互相印證與香港熊市異同之處。

牛市第一期

杜瓊斯根據美股多年的經臉，總結出牛市和熊市不同的市場特徵；我們可以根據這些市
場特徵，判別市場處於哪一個階段。

牛市（「多頭市場」）是指持續多年的大升市，一般來說牛市共可分作三期。其中牛市
第一期初段和熊市第三期末段互相混合在一起，或者我們可以說牛市第一期初段相等於
熊市第三期末段。

牛市第一期通常是在市場最悲觀的情形下出現，當時投資者對市場已經完全心灰意冷，
他們不計成本拋出所有的股票，準備離開市場。

其實這才是真正的入貨良機！因此，那些有遠見的投資者，雖然看見整體經濟仍然處於
不景氣的階段，利淡的經濟消息接踵而來，但已感覺到市場正處於黎明前最黑暗的時
刻，情況即將會有改變。於是他們開始有耐性地限價買入，市場的交投漸漸出現改變的
徵兆，成交當時雖然還十分低沉，但在回升時已見有微量的增加。

經過一段時間的低徊，大部分股票從弱者流向強者手上之後熊市便真正宣告死亡，另一
次漫長的升市亦屆開步了。

牛市第一期經過強者有耐心的吸入後，大市開始穩步上升，每一次回落時的低點都較上
次為高，於是引來新的投資者入市，形成大市上升成交增加的現象。這時候上市公司利
好的消息開始出現，公司業績好轉，盈利增加引起投資者的注意，進一步刺激入市的興
趣。

牛市第二期

不過，熊市的教訓記憶猶新，投資者當股價升抵某水平時便裹足不前；但市場的發展仍
然是樂觀的，大市基調十分良好。這情形便令到市場形成既非上升，也非下跌的爭持局
面。於是股價（或大市）在高水平反覆上落。這段時間可能維持數個月至超過一年不
等，主要視乎上次熊市所造成的損害程度深淺而論。

杜氏理論把上述整個過程歸納為第二期，但一般投資者為容易區分市場特徵，把牛市初
期的上升劃分為第一期，而爭持徘徊之局則作為第二期。

牛市第三期

經過一段時間的徘徊爭持之後，牛市第三期出現了。這一期市場有很明顯的特徵讓我們
辨別到。首先是股市的成交量不斷增加。這反映出愈來愈多投資者進入市場，大市每一
次回落調整不是令投資者離市，而是吸引更多的投資者跟進。市場的投資情緒高漲，投
資者充滿一片樂觀氣氛，股市的交易成為大眾關注的焦點，報章不斷報導有關股市的情
形，而且還是頭號新聞。親戚朋友談話之間總離不開股市這個話題，而且市場消息滿天
飛，每一個人都有「可靠的內幕貼士」，互相推薦買入的股票。這就是我們經常說連擦
鞋仔都講股票的現象了。

此外，公司的利好傳聞不斷出現，例如盈利倍增、收購、合併等等。上市公司亦不斷乘
時大舉集資，或送股、拆細以討好小股東。

在這階段的末期，市場投機氣氛極濃，因此垃圾股、冷門股不斷大幅標升，長期沒派
息、財政有問題的公司股票照升如儀，反而愈來愈多業績優良的實力股隻，投資者拒絕
買入。

當這情形去到某一個極點時，市場便會出現崩潰了。

熊市第一期

熊市又稱作「空頭市場」，是指持續經年的大跌市。同樣地熊市也是分作三期，而熊市
第一期初段亦即是牛市第三期的末段。

熊市第一期出現在市場投資氣氛最高漲的情形下，當時市場絕對樂觀，投資者對後市完
全沒有戒心，相信大市將會繼續大幅再升。而且市場也盡是利好消息，公司的業績盈利
到達不正常的高峰，不少企業更加在這段期間加速膨脹，收睛合併消息頻傳，總是牛市
第三期末段的一切市場特徵完全浮現出來。

正當所有投資者瘋狂沉迷於股市的上升之際，先知先覺的醒目資金已開，始撤離市場；
所以，當時市場的交投雖然仍十分熾熱，但已有逐漸下降的傾向。

因此，熊市的第一期可說是「出貨期」，當大市再創向新高，而成交卻沒法同步創出新
紀錄之時，大跌便屆隨時出現。

熊市第二期

由於先知先覺的投資者已悄然離市，市場在樂觀之餘，開始隱隱感到有點不妥，這時侯
市場出現一些芝麻綠豆的小事情，都會觸發「恐慌性拋售」。

因為市場累積太多的好倉，當想要買進的人退縮不前，而愈來愈多的投資者急於沽售，
股價（或大市）跌勢便告轉急。股價的急跌導致部分持好倉的因未有足夠按金而被迫斬
倉，進一步使跌勢惡化。於是股價愈跌愈急，愈急愈跌，形成一發不可收拾之勢。

經過一輪瘋狂性的恐慌性拋售（這段期間市場的成交量仍然十分龐大）之後，投資者覺
得跌勢似乎有點過分，目前上市公司以及經濟環境和股市此較，未免是過於悲觀，於是
大市出現一次較大幅的回升局面。這一段中期性反彈將可能持續數星期至數個月之久，
而回升的幅度一般是整次跌市總跌幅的三分一至二分一之間。

杜氏理論把上述整個過程歸為熊市第二期，不過我們為了清楚識別市場，所以把「恐慌
性拋售」劃分為第一期，而中期性反彈則視作第二期。

熊市第三期

經過一段時間的中期性反彈之後，經濟方面和上市公司的前景出現了惡化，不利消息接
踵而來，進一步摧毀投資信心。

這時侯，整個市場瀰漫著悲觀的氣氛（但不是恐慌的情緒），公司業績倒退、財政困
難、停牌清盤等消息接二連三地出現，整個經濟陷入極度不景氣中。

於是那些缺乏信心的投資者沽出，早幾個月前認為股價抵買的，現在也加入沽售的行
列。在熊市第三期中，大市（或股價）只是持續下跌，但跌勢並沒有加劇，而且下跌的
股票大多集中在業續一向長好的藍籌股和實力股身上；那些二、三線低質股份，可能在
熊市第一期與第二期時已經跌夠，因此再跌幅度滅少，甚至不再下跌，跌勢全都集中在
優質股。這些股票是投資者最後失去信心的。

其實這時期也就是牛市的第一期初段，有遠見的投資者已開始有耐性地作選擇性吸納，
市場這時礫正處於黎明前最思唁的時刻，很快地黎明便出現了。



財經報生不逢時

隨著投資的普及，社會對資訊的需求更見殷切，除了報章以及電視加強這方面的報導之
外，傳呼公司、新聞通訊社亦加入競爭，現在我們得到的資訊無疑是較以前更加快捷和
方便了。

目前香港共有二份財經報章，雖然這二份報章未能平分春色，但相信已能站穩陣腳，在
市場上生存了。仍記得過去十多年來，本港一直只有一份財經報章可以生存，許多財經
報紙先後創刊，可惜都等不到黎明便己結束。不過，我一直認為香港能有這麼多份馬經
報紙生存，投資股票較賭馬更加需要分析和資訊，市場肯定需要多過一份財經報章。這
想法現在已被證明是正確的。

說也奇怪，香港每一次有財經報章籌備創刊之際，必遇上港股大跌！猶記得《信報》在
七三年創刊，當年股市就從1700點暴瀉下來，經濟也因而進入衰退。該報在當時的經營
極之困難。八一年有一份名為《財經日報》悄然面世後不久，港股就從1810點掉下來，
進入熊市階段；當時股市踏入新的牛市後，該份報刊卻停刊，令人惋惜。

接著黃玉郎的《金融日報》在八七年底挾雷霆萬鈞之勢而來，但卻只生存了七十二天，
在雷聲大而點小之中結束。結束後不久，便發生了全球性股市大災難，不可謂不巧合！

在環球大股災期間，另一份財經報紙《經濟日報》則密鑼緊鼓招兵買馬，報紙尚未面
世，就發生了股災，結果這份報紙就在全人類對股市最恐懼時誕生。



大跌市領先指標

投資界有這樣的經驗之談：「當擦鞋仔也談股票的時候，股市就會下跌。」當然，擦鞋
仔不是股市的剋星，他們不可能講跌整個市場，這不過是說當人人都瘋狂於股市，連最
外行的、目不識丁的人也參與這市場，就顯示這市場已到達最瘋狂、最失去理性的地
步，也就是市場最危險的時刻了。

「上帝要他滅亡，必先令他瘋狂。」在香港，擦鞋業式微，我們未必容易接觸到擦鞋
仔，所以有人說連牛頭角順嫂也談股票時，股市便快要下跌了。

然而，不知大家有否留意到每一次有新的財經報章籌辦創刊時，必遇上災難性的大跌市
！本港過去二十多年以來，只出現過三次熊市，無巧不成話，每一次熊市出現前後，都
有財經報紙創刊！

其實這現象不難理解。當股市興旺時，有關的財經資訊需求自然增加，而且亦有財團想
到股市每天成交以億元計算，每一位投資者買賣動輒以萬元為單位，怎會不捨得區區一
元數角的報紙錢刀，然而二道市場的盛衰是循環性的，股市壯旺時才有辦財經報紙念
頭，再假以時日籌備和聘請員工，報紙面世時股市由升轉跌，進大熊市階段是不足為奇
的。

所以，我們若要測知離市時機，不必要知道牛頭角順嫂是否買股票，也不必要聽到擦鞋
仔是否在講股票，只要看見有新財經報紙創刊，又或是聽聞有人籌辦財經報紙，就是股
市大崩圍的最佳領先指標。

速速離市！



供股

股市有個很奇怪的市場反應，那就是每逢供股股價必跌。遠的不說，就以近期為例，長
實一系謠傳供股集資上該系股價立即如千鈞壓頂，謠言澄清後，股價才重納升軌。

有人曾經問我：「是不是供股屬於壞事，所以不受股民歡迎？」「是不是每有供股股價
必跌？」

這情形卻也未必。

其實在七三年之前，股市每有供股集資，股價不跌反升，人人視集資為利好消息。那時
候人人只愛股票，不愛鈔票，供股價定必較市場價為低，人人既然都在市場搶購股票，
何不以較低的價錢供股？所以每有供股人人皆欣喜若狂，紛紛搶進該股票。

可是股市經過多次災難性下跌之後，投資者對股票的熱情減退了，再加上過去股市中有
不少大鱷不斷利用供股集資來壯大自己的實力，但得回來的錢卻用不得其所，小股民只
有俾錢，卻從沒機會收錢，而且所持股票愈玩愈縮，於是便視供股為洪水狂獸了。



入市最佳時刻

大家都知道連擦鞋仔都講股票時，股市就會下跌。不知道可有聽過，當所有人都絕對悲
觀時，就是入市的時刻？

猶記得八二至八四年間，本港股市飽受蹂躪，銀行風潮、佳寧倒閉、地產危機、政治前
途等問題接二連三沖擊股市，令投資者信心完全崩潰。當時光大實業的王光英買入城市
花園之後亦告「撻訂」，並形容香港的樓市是「一潭死水」。一份財經報章的社評更肯
定地說資金從此之後永遠撤出香港股市，共產主義制度下不可能有最資本主義的股市。
亦有專欄作者預期港股以後「只有波幅，沒有升幅」。

可是，就在人人最悲觀之際，樓市之水不再死，股市也扶搖直上四千點。這「波幅」確
十分驚人，完全應合了「當所有人都絕對悲觀時，股市就會上升」這句話。

八九年「六四事件」之後，市場又再陷入絕對悲觀的境地，甚至有「股壇怪傑」稱號的
香植球也因此事而金盆洗手，許下諾言謂今後再不沾手香港股市。許多人也因香氏的做
法以為香港股市從此完蛋，可是港股偏偏又一次在所有人都絕對悲觀的情形底下冉冉回
升！

至於七三年的情形又是怎樣？大家可以想像當指數下跌達九成，而成交量從接近十億的
高峰下降到只有一千五百萬，就可以知道當時是有多少投資者黯然離開股市這傷心地矣
！

總之，股市是永遠不死的，總要記住，當所有人都離市時，就是入市的最安全時刻。



總結熊市來臨時的徵兆

寫了這麼多篇有關牛市死亡熊市來臨前的徵兆，也許我們可以在此作一個簡單的總結。
在熊市來臨之前，市場定必有以下的情形出現──

（一）新上市的公司愈來愈多，而且為了應付市場對股票瘋狂的需求，上市公司的質素
下降，垃圾公司也申請上市，正所謂「市之將跌，必有妖股」。

（二）牛市將盡時，不但牛頭角順嫂也買股票，而且有新的財經報章面世或籌辦。

（三）集資頻仍，每一次大跌市當年，集資數額必創新高紀錄，各大小上市公司紛紛以
不同形式印股票換鈔票。

（四）成交量也創新高峰，因而引起許多問題，例如積壓大量交收未能清理，過戶處大
排長龍等等。股市交投太旺，於是聯交所一再縮減交易時間。

（五）由於交投太旺，聯交所的設備不足以負荷過巨的交易，因此每次大跌市之前，定
必有想買買不到股票，想沽沽不出股票的情形出現。

（六）牛市將盡之前，許多垃圾股都受到追捧，投資者對市場的危險性己完全失去戒
心，大家對後市均充滿憧憬，因此許多垃圾股也變成充滿前景的好公司。

每一次的大跌市都是突如其來，把投資者殺個措手不及，當你發覺股市出現上述種種情
形時，就應該對後市信加小心留意。但無論你怎樣小心，都是難以避過大跌市的。



相信每一次跌市

回顧了過去幾次的熊市，也說過跌市前所出現的徵兆，現在就說說我們在跌市中的應變
之策，到底要怎樣才可以在熊市中逃過覆亡的厄運。

要避過熊市的殺傷力，首先要做到的第一點就是必須相信熊市。這一點說來容易，要做
到卻是極之困難，尤其是熊市出現之初，一切徵象都不明顯，而且投資者久經升市，對
於初出現的跌市極不習慣，市道下跌就渾身感到不自然，認為大市下跌全無理由，然而
大市就在所有人都不相信的情形下持續向下。

所以，我們要逃過熊市，要避過大跌市的厄運，就要相信每一次跌市，在每一次跌市出
現時都應該暫時離市一避。只要能夠做到這一點，熊市何懼之有？可是能夠做到這一點
又有多少人？



賣掉賺錢最多的股票

這毛病多數在熊市或調整期出現。當你同時賺入數種股票，股市經過一段時期的上升，
然後進入調整期，這時你手上的股票雖還有利潤，但利潤卻有的多有的少，譬如甲股賺
10%，乙股賺8%，丙股賺5%，丁股賺3%。此時股市繼續調整，為了保持既得利潤，你當
然想賣出股票，但又看不透市勢，不想全部賣出，只想賣出一半，保留一半。這時大多
數人都會將賺錢最多的甲股和乙股賣出，而保留賺得最少的兩種。但結果如何呢？當股
市調整完畢再度標升時，已賣出的兩種標升最快，而保留的兩種卻表現最差。其實道理
不難明由，賺得最多的股票，往往是最優良的股票，我們賣出賺得最多的，就是將最優
良的股票賣掉了。

優質的股票特性是在升市中跑贏大市，在跌市中抗跌力最強，因此為持有者累積頗巨的
盈利，盈利愈多，沽出的意慾也就愈大，可是好的股票往往都是沽出之後沒法再買回
的。



不賣不蝕

每一個投資者當然都是喜歡賺錢而不喜歡蝕本的，因為如果不是為了賺錢，我們也不用
買入股票了。但是股市是最難預測的。當我們不幸購入了一種股票而股價卻不斷下跌
時，究竟是應該繼續持有它還是虧蝕也售出呢？這是頗難決定的，而大多數投資者都沒
有「壯土斷臂」的決心，只有繼續持有它仍任由股價下跌。他們的理由是：只要不賣
出，便不算虧蝕，將來終有一天會歸本。其實這想法是不對的，股價下跌，我們手上股
票的價值便相對地少了，就算不賣出，也始終是虧蝕了。股票能否回升，主要看公司業
績的表現，並不是必然的。許多股票是沒法隨著大市回升的，不賣不蝕只是自欺欺人的
鴕鳥政策。



下跌時增購以拉低成本

許多投資者在股市下跌時都喜歡在較低價再買入一些，用以拉低手上股票的成本；再跌
再買這個做法是相當危險的，因為無論怎樣，你手上的股票平均購入價總比市價為高，
而你手上的資金卻陸續增加投了進去。在牛市調整期，股市會回升，這個投資方法當然
沒有問題；但在熊市時，股市會不斷下跌。就算間有反彈，你車不夠本，因為你手上股
票的平均價比市價為高，況且你的資金會有用盡的一天，最不幸的就是熊市來時是靜悄
悄的，當我們發覺身處熊市時已經泥足深陷，無法自拔了。一九七三年股市下跌時出現
的所謂「九重大閘蟹」，就是拜這個危險的投資策略所賜，我們應引以為戎。



敢於止蝕

敢於止蝕是老生常談的投資策略，但同樣是知易行難的一點。尤其是當出現虧損時」要
止蝕沽出必須要很大的勇氣和決心，非一朝一夕所能學到的。

許多時候妨礙了止蝕沽出的心理是心存幻想，依然幻想這只是短期的回落，很快地也許
就是明天股價就會反彈了。於是，凡事都往好處想，尋找諸多理由解釋不沽出是理智
的。可惜市場絕對不會困你個人的意願而改變，跌市依然持續，損失於是不斷加深。

另一些人則準備止蝕，但卻希望在反彈中方才沽售，許多時候市道急劇下跌，反彈的價
位可能不及立即沽出的價位好，像八七年和八九年的跌市，反彈原來就是大市的最底點
了。

還有些人則害怕止蝕後股價立即回升，又恐怕日後來不及入貨，由於有太多的顧忌，不
捨得沽出的心理結果錯過了止蝕的機會。



建立完善買賣渠道

八七年十月股災一役之後，相信許多投資者不是輸了投資知識，而是輸了市場行動的技
巧。相信當時投資者都遇上了以下幾個問題：

一、壯士斷臂，斷臂沒人要。

二、委託的經紀要買買不到，要沽沽不出股票。

現在投資者的投資技巧已趨成熟，不少投資者會在跌市中下決心止蝕，作「壯士斷臂」
之舉，但其他的投資者亦同樣提高了投資水平，不敢螳臂擋車，因此出現了「有貨沒人
接」的情形，這情形提醒大家縱然知道理論，在實踐上卻未必能夠做到的戶所以在將來
的熊市中，應要早於熊市出現之前卸貨。

另外，所委託的經紀行對於投資成敗也有關鍵性的影響，當股市壯旺時，部分經紀行漠
視小投資者利益，買賣金額大的客戶獲得優先考慮，令到散戶總是想買買不到、想沽沽
不出股票。有些經紀的操守行為不佳，甚至有食價的情形出現，故此，找一個良好的經
紀可能會較分析大市走勢更加重要。

為防範於未然，買賣股票宜盡量成交稀疏的冷門股，以免有縛手縛腳之弊。有良好的分
析技巧，缺乏完善的買賣渠道和方法，投資也難以成功。



不要太計較限價

股市進行交易時，買賣雙方各有叫價，而買入價是較賣出價稍低的。經常買賣股票的人
都會發覺到，有許多時候會因限價而買不到或賣不出股票。

通常來說買入價和賣出價相差只是一兩個價位；而投機者是上升時追入，在下跌時追
沽，所以限價大多是沒法成交的。

如果我們決定投機某股，就應該以賣出價追入，買入價沽出，太過斤斤計較一兩個價位
的得失，常會因小而失大。

在八七年十月的大跌市中，大家可以看到買賣差價拉得很闊，如果限價排隊沽售定必沒
法沽出，尤其是當跌勢轉急時，其他人不計價拋售，若自己不跟隨著拋售出去，最後吃
虧的始終是自己。

限價買賣只宜在牛皮市況中進行，在大升市或大跌市中，是不應該太吝嗇三數個價位的
得失的。



了解自己可承受的風險程度

可承擔的風險水平隨著每一個人的性格和財富背景而不同，有些人可承擔極高的風險，
有些人卻不能。許多投機者失敗的致命原因是不知道自己可以承擔多大的風險，風險一
直增加而不自覺，就像一個汽球不斷地吹氣進去，最後汽球必爆作。

任何一位投機者在作投機決定之前，都一定要清楚計算出自己可承受的風險程度，然後
訂下一套防禦策略，在風險來臨時保護自己，不致在股海覆沒。這一點是投機行為中極
為重要的一點，許多大財團大企業如利獲家、佳寧等之終於覆亡，就是不了解自己可承
擔多大的風險，貪勝不知輸，最後慘淡收場。

八七年期指市場的崩潰，不少投資者因不了解或錯誤計算自己可承受的風險程度，結果
出現了「過度虧損」(over loss)的現象，負上了一生的「炒債」。



第四輯　股市怪現象

荒謬的「特別徵費」

如果有人和你說，匯豐銀行蝕了本，要長江實業所有股東賠錢，分擔他們的損失，因為
這兩間都是香港聯合交易所掛牌的上市公司。你一定會大罵這個人黐線，天下間哪有這
樣不公平的事？

事實上，香港就的確有這樣不公平的事存在，而且存在了好幾年！

八七年十月股災之後，香港期貨交易所出現危機，港府為了挽救期交所，竟然想出一條
極荒謬的計策：凡證券交易均要加徵一項「特別徵費」，用以彌補期交所在這次股災所
出現的損失。

雖然這「特別徵費」只是抽垠每次交易金額的0.03%，數字微不足道；然而這不是所涉
的金額問題，而是原則問題！

期貨交易所與證券交易所是二個截然不同的市場，為甚麼期交所出了事要把責任和損失
轉嫁在股票投資者身上？此理若是說得通，那麼將來萬一香港金銀業貿易場出了事，損
失又是否由股票投資者承擔？反過來說，為甚麼香港黃金市場和外匯市場的投資者又不
必承擔期交所的損失？哪一位政府高官能夠合理解釋我所提出的問題，我願意把今後所
有的潤筆費和版稅捐給香港政府庫房，終身免費為港府效勞！

我真的有點擔心將來有朝一日，深圳股市出了事，風險全由香港股市的投資者負擔！因
為已有先例可援，香港股市設資者義無反悔也！

荒謬的港府，荒謬的財帛高官，編出絕代荒謬的鬧劇！！



信者得「咎」

「上市公司主席的話是否值得相信？」是一個很值得討論和研究的問題，也是一個極富
爭議性的問題。

大股東欺騙小股東的事件屢見不鮮，早年前「隆輝電子」就是一例，大股東這邊廂招待
基金經理和分析員參觀工廠和推薦自己的股票，那邊廂在市場不計價沽售，可憐小股民
甚至是基金經理，均成為「火棒接班人」。

在八一、八二年間，本港的上市公司更出現許多光怪陸離的現象。當時許多公司乘看股
市狂潮上市套現，在招股書內照例預測盈利、派息如何，不知道是否董事局眼光失誤，
不少公司的預測數字從未兌現，甚至實際惜況與預測南轅北轍，大相逕庭，但上市公司
主席不必為自己的話作出任何責任性的承擔，只有小股民為他們失準的眼光，錯誤的言
語而付上了金錢上的代價！

還有更稀奇古怪的事，竟是公司在面臨清盤和財政困難之前，還可以大派紅股和派息！
「百寧順」公司在公司嚴重虧蝕下不派利息卻大派紅股，結果所有股東買回來一堆廢
紙，得到更多的廢紙。

另一個更典型的事例，是「嘉年地產」在被清盤的前一年，竟然仍可以派發一角八仙的
股息，使當年的股息增長率高達二成以上。這做法令到許多財經專欄作者以基本角度分
析該股時，對該股推崇備至，認為是一隻不可多得的高息股（殖息率曾高逾十八厘）！
實在令人感到啼笑皆非！

該股一直刻意製造派高息而又作風穩健的形象，當然誰人也意料不到該公司竟然拿出數
以億元計的現金，來製造這一個假局！甚至公司董事局在報告書中，仍然例行公事地對
公司前景樂觀一番。直到最後關頭，公司的真正處境才向外界公布；那些有「股海明
燈」作用的股評家，翻開一份年報裏所披露的有限資料搬字過紙，董事局表示樂初也就
緊隨樂觀，於小股民又有何幫助？當東窗事發時，小股民也就難以自保了。

「海外信託」以及「工商銀行」的教訓更是沉痛，銀行一向與人作風穩健以及誠實可靠
的感覺，該二間銀行每年向公眾披露財政狀況的年報，都是那麼的健全可靠，董事局從
來也沒向股東透露過公司運作以及財政上出過甚麼亂子，偏偏穩健安全的銀行就在一夜
之間清盤，小投資者只有等待宣判死刑的機會，卻無招架的能力。

大部分招股書以及年報中，董事局的預測都是「如無不可逆料的情況出現」，公司會有
盈利若干，派息多少。不少人就草率地把這些資料作為分析的藍本，可惜世事往往出現
「不可逆料的情況」，結果這些預測便不能夠兌現了。八一年的跌市中，類似事情俯拾
皆是。

然而最要命的是上市公司的大股東經常在大庭廣眾，眾目睽睽之下公然扯謊，這邊廂才
闢謠說短期不會集資，勸喻小股民勿輕信謠言，那邊廂卻是密鑼緊鼓計劃集資行動。大
股東視小股民如白癡傻子，小股民一次又一次被愚弄，難怪有一份雜誌的專欄作者憤而
疾書一文，題為──「上市公司主席的話，信者得『咎』」矣！

好一句信者得「咎」，實在可圈可點！



大股東的話可信嗎？

上市公司主席的話是否值得相信？基於法律上的責任，不能指名道姓作出翔實的報道，
然而以下所說的幾個例子都是確曾發生過的。

一記者專訪一間年來上市的公司，訪問間當然忘不了問問「貼士」，上市公司主席力薦
他買入自己的股票，並肯定地說可升到五元，較當時市價高出一倍。記者心中竊喜，以
為自己得消息之先，於是馬上在市場買入該股，還告知其他友好。買入後不到一個星期
上該公司突然宣布供股，該股股價應聲急跌，那名記者應驗了信者得「咎」這句話了。

我認識一位朋友，她與一間上市的蚊型公司主席十分稔熟，該公司主席慫恿她買入自己
的股票，並口出狂言，說低於她的買入價時，將會悉數購回她所得的股份。她聽後確是
心動，不假思索便購入該股，而且還犯了每一個投資者共有的通病──把消息傳了開
去。可惜買入後股價遲遲不升，其後更宣布以底價批股，該股股價會有甚麼反應答案大
家應該知道。這位朋友較為幸連，公司主席真的履行諾言，收回她的股票，但她的朋友
就沒這麼好彩了。

這些害人的手法還算是有點良心，最要命的是某些上市公司主席喪盡天良，在公司出問
題之前還親自宣傳，叫他人買入自己的股票，受害的小股民卻是投訴無門，有冤無路
訴。對方既無白紙黑字，只怪自己耳朵太靈，聽到太多所謂消息，徒呼奈何！

究竟上市公司主席是否要對自己講過的話負責？直到現在我還搞不清楚！



股災前過戶奇景

股市壯旺，雖然能夠令到所有投資者的表面財富增加，經紀行生意興旺，帶來其他的問
題可也不少，除了積壓交收沒法清理之外，過戶的時間也是另一個極之嚴重的問題。

猶記得八七年股災前，由於股票流轉量大，因此有大量股票必須轉名，從舊股東名字轉
為新股東名字，這工作乃由股份過戶及發記處負責辦理。

當時這些公司由於缺乏經驗應付突如其來的大量過戶，加上截止過戶日期的時間不會更
改，因此當某隻股票截止過戶前一天，過戶處門前便大排長龍了。在眾過戶處之中，以
合和三樓的「標準證券凳記有限公司」最為人所詬病，該公司當年處理過戶的「窗口」
甚少，但處理過戶的上市股票卻是極多，結果長期公司門口「其門如市」，排隊等候過
戶的人龍曾試過從該公司門口沿樓悌排上去九樓的停車場，那時候財經報章甚至有新聞
報道此事，圖文並茨，亦可謂香港之怪現象了。

曾經試過這樣的真人真事。筆者一位友人中午在合和中心午膳後說排隊過戶，直到晚上
八時仍不回家，蹤影全無連電話也沒一個，其家人大驚，未知是否發生意外。當時並沒
有「大哥大」電話，根本沒法聯絡。後來該人回家與家人稱因過戶排隊，不敢離開人
龍，在下午超過七個鐘頭的時間，滴水不沾洗手間也沒去，就是為了幾張股票的轉名！

簡直是虐待！



過戶處效率低

股市上升，交投也隨之而旺盛，雖然本港經歷過多次大牛市，但每一次都是遇上相同的
問題不能夠解決，除了積壓交收之外，股票過戶也是一個頗嚴重的問題。

一般來說，股票過戶都要三個星期的時間，才可以取回新股票，三個星期在投資市場
裏，可能會有「山中方七日，世上已千年」的改變。

無獨有偶，香港幾次大跌市都發生在「過戶季節」期間，由於本港大部分上市公司都是
以三月三十一日止為財政年度，所以業續公布期大多是每年的九、十月和三、四月。七
六年的跌市就在三月中發生，八七年的跌市在十月份出現，當年許多投資者在這段期間
剛巧把股票過戶，結果未能在跌市展現初期時將之沽出，當股票過完戶後，股價已是跌
至面目全非了。

其實，股票無論派息抑或送紅股，市場都會作出調整，所以，資深的投資者都不會理會
這些數字遊戲，不會把股票「入籠」，以免市場倏起急變時被殺個措手不及。

在股票最旺盛時，有些過戶處甚至不能夠依時替客戶辦妥過戶手續，我就曾經遇過這事
情。事情發生在八七年九月下旬，當時有一隻股票截止過戶，六個星期的過戶時間，取
回股票的日期為十月十九日，當日不幸遇上了大跌市，我前往該過戶處取回股票時，該
公司職員竟然說因近來過戶工作繁重，未能夠在六個星期發給新股票。她還表示該公司
只是說三個星期以後方能取到新股票，而不是隔了三個星期便一定可以取回股票。最後
她提醒我來取股票前，最好先致電查詢，以免白走一趟，當然也不想麻煩了她們。

這件事我並沒有追究下去，所以至今仍不知道因為拖延發新股票給股東而累至他們蝕
本，這責任該是誰人負責？



延長交易時間

股市上市上交投亦隨之而增加，股市愈升上父投也就愈大上交投壯旺，經紀行老闆自然
眉開眼笑，八七年開通宵的情景，想不到五年之後歷史竟可以重演。

股市壯旺，雖然令有關行業收入增加，但與此同時帶來的問題可也不少，在開市時間內
沒法完成買賣工作就是問題之一。

過去當股市交投壯旺時，聯交所就會減少交易時間，好讓經紀與經紀之間有時間清理積
壓的大量工作，相信大家仍然記得香港有一段頗長的時間，逢周六下午休市吧？後來由
於市場大跌，經紀行生意淡薄，於是乎周六下午又再恢復交易。

這一次聯交所竟是反其道而行之，因為市場交投量大，所以延長交易時間，把早上一貫
十二點半休市延至十二點四十五分，而下午亦延長十五分鐘至三點四十五分方才收市，
每日所有股票從業員要多做半個鐘頭工作。

究竟是縮減交易時間可以減輕市場突然興旺的工作負擔？抑或延長交易時間可以達到這
目的？相信有待事實才可以告訴我們。不過，直覺上認為，交易時間愈長，成交量應該
愈大，而成交之後的「後勤」工作也就愈多。這只會使經紀行的工作負擔愈重，形成的
問題可能愈大。假如只是延長出市人員在交易完成後的電腦輸入成交時間，可能才是對
問題有積極性的解決方法。

（編者按：其後聯交所順從民意，已把交易時間恢復正常。）



交易時間一改再改

七三年股市升勢如火如荼之際，其實當時港府也曾實施過一些措施來冷卻市場熾熱的投
資情緒的。其中的一項措施就是縮減股市的交易時間。

七三年三月七日，香港財政司接見四會主席，指示他們把周三上半天的交易時間取銷，
一星期後生效。或許大家不知道，原來當時股市過於熾熱，交易時間已一減再減，減至
每天只有上午開市，而下午休市的了。換言之，新措施實施之後，每星期僅有周一、周
二、周四、周五四個上午時間，由十點至十二點四十五分這段時間內可以買賣股票而已
！

再說點歷史給大家聽聽。原來香港股市的交易時間是經常更改的。遠在六十年代，當時
只有一個「香港會」，股市交投淡薄，那時侯交易時間每天為早上十時至中午十二時，
下午二時半至四時，周六全日休息，周日下午休息，周三下午也是休息，全周共有十八
小時交易。

及至「遠東會」的成立，交易時間則改為每日早上十時至十二時半，下午二時半至五
時，而星期三下午不休息，周六上午仍有二小時交易。

其後，由於股市不斷上升，交投量愈來愈大，股市的交易時間便愈來愈少，一方面希望
藉此壓抑過熱的投資狂熱，其實最重要還是希望騰出更多的時間清理經紀行積壓的交收
工作。後來股市大跌，經紀行交投淡薄，生意難做，於是又再恢復正常的交易時間了。

這一次聯交所反其道而行之，在股市成交壯旺時，交易時間不減反增，這也說是香港股
市一次歷史性革新矣！



買股票被踩死

端的是「怪事年年有，今年特別多」，排隊買股票被踩死的新閒你聽過未？這件事竟然
會發生，而且還是發生在一個社會主義的國家裏，可說是千古奇聞。

事件發生在九二年五月五日的深圳。深圳股票不斷上升，萬人空巷排隊買股票，已是見
怪不怪的事，當日深圳中國信託投資公司證券部門口，一位年逾七旬的老婆婆因為年紀
老邁，捱不住長時間輪候的體力消耗而昏迷倒地，竟被後面瘋狂搶購股票的人群踐踏至
死。應驗了中國古老的一句諺語所言：「人為財死，鳥為食亡。」

每一個新興的股票市場，同樣有這些不可理喻的怪事發生，例如早幾年前，台灣股票瘋
狂上升，加權指數從一千點升至一萬二千點，當時台灣人如癡如醉，據說當時在證券公
司裏做一名文件傳遞員，薪水就較一名大學生好幾倍。不少主婦因為炒股票，無暇照顧
兒童，股票公司還要附設託兒所！股民要看見股市天天上升，當股價下跌，買入的股票
損失時，就跑上街頭示威遊行。這些新聞我們現在聽見覺得好笑，認為他們無知，但七
三年時香港人又是怎樣的情形？

當時人人都說「魚翅漱口」，人人都以為股市只會升，不會跌，於是辭去自己的工作不
做，就像今日深圳股民一樣，天天在交易所望看價位過日子，把交易所圍得水洩不通。
結果政府要出動消防員救火，救息股民發達的慾火，引用消防條例驅散圍觀股價的人群
！



非理性行為

股市狂升，不少投資者跡近瘋狂，股市大跌，投資者那就更加瘋狂，較早前我寫過深圳
股市排隊買股票而踩死人的奇聞，這一次我要寫的是股市跌下來時的怪事。

八七年十月二十六日港股大跌1,120點，當晚四十三間期貨經紀公司代表到布政署請
願，要求政府協助解決因客戶沒法增加按金而導致財政困難。

因股市下跌而示威，台灣投資者要數第一。早幾年台灣股市不斷漲升，而且由於市場剛
開放，加上閒資太多，故當地的投資者以為股市永遠有升沒跌，股市升到極不合理的水
平仍盲目追捧，股市下跌就示威抗議。當時有路邊社消息說當地有些黑社會頭子威脅上
市公司老闆，要他們令到股價回升，否則就會對他們不客氣。這些傳言假若是真，台灣
的黑社會也未免太天真無邪了。

至於其他國家投資者對跌市又有甚麼激烈反應？八七年十月爆發股災之後，美國邁亞美
一名男子早上步入美林證券經紀行，一言不發地從公事包裏探出手槍連開二槍，擊斃該
公司一名職員，另一名則身受重傷，該男子然後吞槍自殺。相較之下，香港的投資者可
能是見慣大場面，顯然理性得多了。

一九二九年美國經濟大衰退時情形又是怎樣？我們且重溫美國著名經濟學家蓋布烈夫在
他的一本著作《不確定的年代》中，對當時華爾街股市雪崩的描述──

「當天早上，交易所內人頭湧湧，水洩不通，一陣陣沒法抑制、歇斯底里的拋售瘋狂出
現，市場沒法應付這恐慌的情形，行情指示器的操作沒法趕得上股價狂瀉的速度。全國
都搞不清楚到底發生了甚麼事，只知道自己完了，一切可能都很快完了。他們賣出自己
的股票，也被別人出賣。證券交易所內一片混亂，喧嘩之聲震耳欲聾，華爾衝外萬頭鑽
動，也許資本主義快要滅亡了。」

「一個工人在高台上工作，人群以為他想自殺，於是很不耐煩地催他快點跳下
來。……」



Ｂ股風波

八七年三月二十七日，怡和控股有限公司業績公布之時，宣布以送紅股方式，每一股怡
和普通股送四股面值二角的B股，B股相等於現行面值三元普通股的十分之一，發行股份
共十六億五千多萬股。

正當投資界人土對怡和此舉議論紛紛之際，四天後（三月三十一日），長江實業與和記
黃埔在送股及拆細後也急不及待地宣布再兩股送一B股。翌日，愛美高申請停牌，據市
場消息透露，愛美高正準備將現時股份合併，然後再向股東以紅股方式發行B股。此
外，消息說還有至少三十間上市公司計劃發行B股。

短短幾日間，B股像傳染病般在股市蔓延，迫使聯合交易所和證券監理處不得不就B股問
題制訂對策，除怡和、長實與和黃三家公司外，暫不再受理其他上市公司有關的申請。

其實，B股已非新玩意，遠在七三年本港股市第一次狂潮時，已有B股的存在，而會德豐
主席馬登就是B股的始作俑者！現在怡和「舊戲新做」，竟然如此「叫座」，引起各界
強烈的反應，原因何在？在了解其中原因之前，讓我們先了解發行B股的動機和對大股
東的好處。

正常來說，上市公司只有普通股，讓該公司於普通股以外發行另一種面值不同但投票權
相等的新股票，我們習慣上將之稱為B股，而原有的普通股稱為A股。

通常B股的面值僅是普通股的十分之一，但卻享有和A股同等的投票權及按比例之同等其
他權益，這就是B股最大的優點。發行B股後，大股東只要持有足夠數量的B股，就可以
絕對有效地控制一間公司，所需的資金則因B股的面值減少而下降。至於大股東發行B股
的動機主要有以下二點：

一、公司可能會發行新股進行大規模的投資或收購行動。假如一家公司大股東不願意拿
出資金或以其他的融資方法進行收購，而是利用大量發行新股膨脹公司業務，雖然他所
持的股票數量不變，但相對來說，所佔總發行股的百分比已是相應下降，當下降到對公
司的控制權亦不穩時，即可用發行B股的方法重新鞏固控制權。長江實業在發表配送B股
的通告中，曾清楚扼要地提出這一點：「發行B股乃為確保本公司控制權延續性長遠策
略之一部分，亦為本公司管理階層發展及規劃業務增長提供一個穩定之環境。同時，此
項B股之發行，使本公司於未來之擴展與收購行動中擁有更大之靈活性，在控制權之結
構方面亦無後顧之憂。」

「控制權之結構方面無後顧之憂」，應該是大股東樂意發行B股的主要原因。

二、不願意持有普通股，但又希望繼續控制名下公司。由於B股的面值僅是普通股的十
分之一，有了B股後，公司大股東可以安心地大量拋售A股而同時又可以繼續緊握公司控
制權。此外，B股亦可以利便大股東用更少的資金控制更大的企業集團。

由於當時中英談判香港前途之後不久，許多人都不能接受香港九七年後回歸中國的事
實，但他們又不想失去香港這投資樂園，在這情況下，遂做好一切安全措施，例如把公
司註冊地點遷往百慕達就是其中方法之一，至於發行B股的主意雖佳，可惜跟風者眾，
使聯交所不接受怡和發行B股的申請，B股風波才告一段落。



莊家故事

相信在股市中征戰的人，無人不認識「莊家」這名詞，賭場中莊家可解釋作「當家作
主」的人，做莊的就要接受其他人的賭注買大買小都要接受。股市中的莊家情形則有點
不同，而外國與香港的莊家也有些分別。

在香港，一般人對莊家這二個字的解釋是「操縱股價上落的人」，在一場零和遊戲中，
做莊的贏那就是閒家輸，所以許多人對莊家的印象都不太好，認為他們是利用股價上落
賺小投資者的錢的人。

其實，外國的莊家並非這樣，而是具有一定的作用的。由於股市不是對敲市場，因此當
股市大幅波動時，市場可能完全沒有對手，莊家這時候就扮演對手的角色，投資者要沽
貨他們便買入；投資者要買入時，他們就沽出。也許我們可以說，莊冢主要是用作維持
市場秩序，令該隻股票不會一面倒只是上升或下跌。

然而、香港股市絕大部分的莊家都是炒家，他們做莊推高股價是為了賺錢，或是達到一
些如批股供股之目的。有些貪圖小利的小投資者就是喜歡跟隨著莊家搵食，聽到市場傳
言某某莊家炒高某股，於是不理三七二十一追入，希望可以搭搭順風車也！

寫到這裏，不禁想起一個關於莊家的笑話，是一位出市代表告訴我的。話說八一年股市
大跌時，有一隻「跌市奇葩」的股票，非但股價不跌，甚至逆市而升。該股牌下有一名
莊家能力挽狂瀾於不倒，膊頭十分夠力，所以當莊家出現時，該股自動回升。當時四會
尚未合一，股票買賣在交易所裏要「寫大字報」，左邊為買家右邊則是沽家，有一次該
莊家站錯了位置，該股馬上跌了八個價位，站回左邊時立即升回原價，又有一次莊家人
有三急去廁所，該股迅即滑下，如廁回來價位才回復原狀。你說是不是股海天方夜譚？



政府忠告市民：「切勿炒股」

七三年的股市狂潮，相信許多人都不知道原來香港政府在大跌市出現之前，曾做過許多
救亡措施的。

七二年開始，股市開始瀰漫炒風，因此當年年底政府新聞處編印了一本《購買股票須
知》的小冊子，免費派送給市民閱讀，勸告市民了解清楚然後才可投資，切勿視投資如
賭博。

《購買股票須知》的內容，據當年《華僑日報》一個專欄的記載，主要內容有以下幾點
：

一、首先勸告投資者，在購買股票之前，應先問自己能否抵受金錢損失的痛苦，如果不
能的話，還是選擇一個免受風險的儲蓄方法，把金錢放進銀行收息好了。因為購買股票
有一定的風險，與賭博一樣，除非可以忍受損失，否則切勿投注。

二、近年來本港與世界各地的股票價格雖有上升的趨勢，但有時也有下跌。世界上沒有
人可以保證股票價位連續不斷上升的，所以在交易所買入股票時，心理上必須準備將來
脫售時會遭受損失才可。要絕對不受任何損失唯一的方法，就是完全不買股票。

三、沒有人可以準確地說出一家公司的股票，在某一時間究竟基本上應值多少，因為股
價受很多因素影響。雖然如此，我們若把該公司的資產價值以發行股價除之，然後加上
每股估計可得利潤和估計的派息，也可以粗略計算出這隻股票的價值。可是我們必須緊
記，雖然一家公司過往的盈利紀錄對於估計股價相當有用，但卻未必是將來營業利益額
可靠的根據，所以我們也應該觀看股票的市價盈利率和周息率，以及盈利率為股票的若
干倍，然後把這些數字與性質大約相同的別家公司作一比較，便可知其梗概。

四、信譽昭著，歷史悠久，而盈利紀錄良好的公司所發行的股票，通常都較其他的股票
為可靠。這些公司包括銀行、保險公司、公用事業和業務範圍廣泛的商行，它們大都管
理完善，規模也比一般公司龐大，雖然規模大並非一定表示經營得法，但總比規模小的
公司更勝一籌。

該小冊子還指出：「除非你可以忍受損失，否則切勿『投注』。」另外還說：「要絕對
不受任何損失唯一的方法，就是不買股票。」

這《購買股票須知》小冊子的內容，用諸今天不是一樣的正確嗎？



政府擬定措施冷卻炒風

七二年港府除了印製小冊子提醒小股民炒賣股票的風險之外，還作出其他多方面的收緊
措施，希望能夠冷卻市場炒風。

由於當年上市條例寬鬆，不少質素低劣的股票均可以上市，形成市場出現良莠不齊的現
象。有鑑於此，財政司宣布七三年三月二日開始，凡公開售股公司，最少擁有實收股本
五千萬，至於配售的股票則最少要有二千萬，凡發售或配售，其資本應為已繳足股本
者。除了修訂公司法加強監管新公司上市之外，財政司夏鼎基還擬定「證券法案」，希
望把交易所以及證券商也納入監管之中。

七三年三月七日，財政司更接見了四間交易所的主席，指示他們把周三上午的半天交易
時間也取銷，下周生效。減少股市交易時間是希望能夠阻止散戶瘋狂入市炒賣，不過此
舉卻令到四會主席和經紀行大表不滿，然而新的交易時間尚未實施，股市就開始崩瀉下
來了。